投资要点:总部位于浙江,深耕长三角,已形成“证券+期货+基金+资管+创投”的金融产业布局。在江浙竞争激烈的经纪业务市场中,通过低佣金率战略,市场份额稳步提升。股债承销均保持高增速,投行业务大幅扩张。期货业务积极向境外拓展。预计2017-2019EPS分别为0.34/0.39/0.45元。六个月合理价值区间9.28-12.42元/股。
   
立足浙江,深耕长三角,积极推动全方位业务布局。公司总部位于浙江,全国范围内设有100多家分支机构,积极开展全国性财富管理网络布局,形成“证券+期货+基金+资管+创投”的金融产业布局。2010年以来,公司主要财务及业务指标处于行业中上游水平。
   
低佣金率市场份额稳步提升,全面推进“互联网+”,向财富管理转型。截至2016年末,公司具有具备从事经纪业务资质的分支机构共有100家,其中浙江省62家,地域集中程度较高。公司一直以略低于行业平均水平的佣金率来提高和巩固市场占有率,14-16年市场份额稳步提升。公司通过多种措施全面推进“互联网+”战略,同时由单一为客户提供通道服务的业务模式向提供具有针对性的增值服务以及财富管理转型。
   
股债承销均保持高增速,投行业务大幅扩张。公司投行业务包括证券承销业务、证券保荐业务和财务顾问业务等。证券承销业务是公司投资银行业务收入的主要来源。近年来,公司股债承销均保持高增速,投行业务大幅扩张。财务顾问业务是公司目前大力发展的投行业务之一。2016年,公司财务顾问业务净收入1.6亿元,同比增长27%,占投行业务净收入的35.48%。
   
大力发展资管特色业务,集合资管主动管理收益率高。公司资管业务走特色化、差异化的道路,推出了“聚金汇银”系列产品线,根据不同投资人的理财需求设计了多种资产管理产品。集合资管业务占资管净收入比重达83.10%,主动管理收益率高。
   
期货业务依托浙商证券引流,并积极拓展境外业务。至2016年末,浙商期货共开设21家营业部,依托浙商证券的资本支撑和IB业务的客户引流,公司的期货业务具备较强的可持续发展能力。商品期货经纪业务收入为期货业务手续费净收入的主要构成。2015年4月,公司在香港设立全资子公司,境外业务蓄势待发。
   
投资建议:我们估算浙商证券2017/18/19E营业收入分别为40.0/44.0/48.7亿元,同比-13%/10%/11%;净利润分别为11.3/13.1/15.1亿元,同比-9%/16%/15%;对应EPS分别为0.34/0.39/0.45元。使用可比公司估值法对公司估值,六个月合理价值区间9.28-12.42元/股。
   
风险提示:经纪业务面临量价双杀的风险;监管加强影响相关业务,金融政策改革推行不达预期;市场持续低迷,资本中介业务增速放缓或继续下滑。